Dos JL no pueden tener razón a la vez sobre las pensiones

Comenta en su blog José Luis Ferreira, profesor de economía de la Carlos III ( @JL_Ferr , recomiendo seguirle) en su último post que las bondades de sistema de pensiones de capitalización son un cuento de la lechera, citando como ejemplo  de esas excesivas bondades un artículo de Juan Ramón Rallo http://www.libertaddigital.com/economia/capitalizar-las-pensiones-permitiria-a-los-jubilados-cobrar-5000-euros-al-mes-1276384360/

Da cinco argumentos en contra:

  1. Que hay que descontar inflación y que hay que tener cuidado con escoger una fecha de inicio de inversion mala y una de salida buena. Tiene razón. Afirma que el retorno sin reinvertir dividendos del SP500(índice en el que me centraré en lo que sigue), descontando inflación, es del 1.6%.
  2. Que los dividendos pagan impuestos y no podrán reinvertirse de todo.
  3. Que los índices bursátiles están sesgados, ya que eligen en su composición a las empresas más exitosas. Así, por ejemplo, si una empresa quiebra, otra entraría a sustituirla y el índice no se resentiría demasiado. Pero si un inversor particular hubiese invertido en esa empresa concreta, lo hubiese perdido todo.
  4. Que el tamaño de los fondos importa a la hora de calcular pérdidas y ganancias.
  5. Que ninguna empresa ni sector puede crecer más que la economía. Que si la economía crece, por ejemplo, al 3.3% anual, la bolsa no puede crecer al 7%.

Pues bien. Yo creo que se equivoca. Y no podemos tener razón a la vez, evidentemente. Expondré por qué.

  1. En eso tiene razón. Hay que descontar de inversión y hay que tener en cuenta varias fechas de inversión para evitar que por un año malo, una cohorte de pensionistas pierda sus ahorros. Por ello, emplearé calculadoras de retornos del SP500 que descuentan inflación, y consideraré un periodo de inversión de 30 años. En general se obtienen (reinvirtiendo dividendos y descontando inflación)en todos los periodos de 30 años retornos superiores al 5.3% anual. La media histórica efectivamente ronda el 7% y desde 1971, del  6.984%. Esto no es del todo realista: un pensionista invertirá año a año, esté la bolsa alta o baja y habría que tener eso en cuenta. Fuente: http://dqydj.net/sp-500-return-calculator/
  2. Es razonable suponer que nuestro pensionista medio invertirá a través de un fondo de pensiones, que se encargará de reinvertir dividendos por él. En nuestro caso hipotético, es un fondo que invierte exclusivamente en el SP500, aunque sería lógico que diversificase algo más. ¿Cuál es la fiscalidad de esta clase de operaciones por parte de fondos de pensiones? En  EEUU, con una plan de pensiones tipo Roth IRA, es cero.  E independientemente de la respuesta, a la hora de plantear el paso al nuevo sistema de capitalización, no sería absurdo plantear la eliminación total de impuestos a los planes de pensiones. Probamos pues que es viable la obtención de retornos mayores por reinversión de dividendos Fuente: http://www.investopedia.com/financial-edge/0412/3-ways-to-avoid-the-dividend-tax-hike.aspx
  3. Evidentemente están sesgados! La crítica de Ferreira aplicaría a un inversor que invierta aleatoriamente en empresas individuales del índice. Y lo que se defendía inicialmente era invertir en el índice, a través de algún vehículo como la ETF SPY. Las comisiones rondan el 0.12%, que habría que descontar del retorno calculado. Fuente: https://www.spdrs.com/product/fund.seam?ticker=spy
  4. El ejemplo que pone: un fondo que cuenta, con digamos, un inversor que mete 100 euros. Luego se revaloriza a 150. Luego entra otro inversor (supongamos que es uno) que mete 450 euros. Luego el fondo cae un 10%, dejándolo a 540 euros. O eso creo entender. Luego afirma que los inversores habrán perdido. Habrán perdido los que entrasen después, no el primer inversor. Luego se dice que aún en esa situación se tendría un retorno anualizado positivo. Evidentemente: http://www.investopedia.com/terms/a/annualized-total-return.asp empleando esa fórmula, efectivamente nos sale un 16% de retorno anualizado. Pero eso es válido y correcto sólo para los inversores que han invertido el periodo completo: los primeros. Los segundos inversores no se habrán beneficiado del incremento del 50% inicial.
  5. ¿Y cómo puede crecer una inversión más que la economía?  Comparar el crecimiento de la bolsa con el de la economía tiene trampa: Por economía entendemos el PIB, el valor de todo lo producido en el país durante un año. Y por bolsa, un índice que trata de reflejar cuánto vale un grupo de  empresas. Pero una acción de una empresa, como cualquier inversor sabe, no vale en el mercado como un simple trozo del valor actual de la empresa, sino que incluye en su precio el valor descontado por tipo de interés de los flujos de caja futuro de esa empresa. Así, tiene sentido que escuchemos cosas como que Apple vale la mitad del PIB español, aunque el valor de los activos de la empresa sean dos veces y media inferiores (En diciembre de 2012) (http://www.wolframalpha.com/input/?i=%28apple+marketcap+in+december+31+2012%29%2F%28apple+assets%29 ). Así se concilia la realidad de los retornos consistentes del 5.5~7% con un crecimiento de la economía inferior. La bolsa empaqueta varios años de crecimiento de la economía en su valor. Aunque a priori pueda deducirse, como hace JL Ferreira cayendo en la misma trampa que los austriacos que dice criticar, que la bolsa no pueda crecer más rápido que la economía, la realidad empírica nos dice que lo hace (Ergo entre las premisas del razonamiento había errores). Y o tiramos la teoría o ignoramos la realidad. Lo segundo es muy poco científico. Más info: http://www.forbes.com/sites/larahoffmans/2012/08/02/stock-returns-versus-gdp/ Y más: La media de crecimiento del IBEX35 ha sido del 7.3% (Contando dividendos, 11%) desde 1992  hasta 2005( http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=1737860 ) y la del PIB español apenas un 3.4% . ¿Imposible? Un par de artículos más http://bear.warrington.ufl.edu/ritter/pbfj2005.pdf y https://www.gmo.com/America/CMSAttachmentDownload.aspx?target=JUBRxi51IIBopZakKqLplkSPu6PWy8IYlWZlF9wGOhpH4u6Bb7ac58I5rkIUY44faaFdF9aOsz5%2bGC%2bmcvNRJz5yCAhRZUlL1OiylntYmwB668XC3MDYjtWyadqxrBdVChyBBvdvpD4%3d (resumido en http://www.businessinsider.com/benjamin-inker-on-stock-market-returns-2012-8 )

En resumen, que quizá no todos obtengan retornos del 7%, pero como mínimo serán del 5.5%  . Posiblemente suficiente. Y con este retorno, invirtiendo  anualmente lo que en artículo arriba citado se indica, se obtendrían unos 400.000€ al cabo de 30 años. Con los dividendos de esa cantidad se lograría algo menos que con lo que se indica, 2333€ mensuales, que tampoco está nada mal. Y eso sin tocar el capital del fondo, que podría irse consumiendo según pasasen los años. (U optar por legar parte de ese fondo a la descendencia, otra opción también interesante)

Casualmente, los fondos de pensiones de Chile obtienen rentabilidades similares http://www.safp.cl/safpstats/stats/rentabilidad/getRentab.php?tiprent=FP .

De modo que el “cuento de la lechera” es perfectamente posible. Y más aún si hay voluntad política para ello.

Salvo que todo lo arriba expuesto y enlazado sea falso (Que podría ser, pero tendría que demostrarse), el JL que tiene razón soy yo.

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9 Responses to Dos JL no pueden tener razón a la vez sobre las pensiones

  1. mentor66 says:

    Pero esos retornos históricos del SP500 están basados en la política monetaria expansiva de la Reserva Federal…………es la pregunta que siempre me hago : ¿se asume que eso será así para siempre? Porque estoy convencido que los valores de mercado del SP500 sin esas estrategias de huida hacia adelante serían muy otros. Aparte del poder adquisitivo de esos dólares………..como puedes ver no me fio mucho de las medidas de inflación de referencia.

    Y con ésto, no es q esté dudando de las conclusiones q extraes del artículo, ok?

    • artir says:

      Incluso con patrón oro (Hasta 1971) podrían obtenerse esos retornos. Por otro lado, sin la política de la FED la inflación muy posiblemente sería más baja, lo que compensaría el menor crecimiento en términos nominales del SP500.

      Los datos que he dado están descontados empleando el CPI de USA, hay otros indicadores de inflación (Los de shadowstats por ejemplo), pero no están tan a mano.

  2. Gracias por la atención recibida. También podría decir yo lo mismo: Salvo que lo expuesto en mi entrada sea falso (que podría ser, pero tendría que demostrarse), el JL que tiene razón soy yo.

    Recomiendo que si se quiere criticar mi argumento sea con datos que critiquen mi argumento, no con datos que únicamente reafirmen lo que critico. Así, critico que las rentabilidades se calculen teóricamente a partir de las rentabilidades medias observadas y no a partir de lo que un inversor medio ha obtenido de rentabilidad (véanse los enlaces en mi entrada). Eso vale para cualquier inversión, para la media de la bolsa, para el que replique un índice o para el que invierta en un fondo de inversión. Todos los enlaces que pones vuelven a dar rentabilidades teóricas a partir de índices que pueden ser reales, pero que sesgan al alza lo que realmente están ganando de media los inversores que hay detrás de ese índice.

    Tampoco confundo stock con flujo. Si se lee mi argumento, lo hago comparando dos flujos, que para eso me he molestado en crear ese ejemplo. Cojo un 10% del PIB de un año, lo invierto y lo recupero todo 40 años después de manera que lo que ha sido stock durante todos esos años pasa a ser flujo el año en que se cobra.

    Un saludo, y gracias por recomendarme.

    • artir says:

      A ver: Supongamos que nuestro inversor medio compra el ETF SPY. Al cabo de 30 años, la ETF se ha revalorizado al X% anual descontado por inflación que es igual a lo que se ha revalorizado el SP500(descontando comisiones). Por tanto, es trivial ver que el el SP500 se ha revalorizado ese X%, mis inversiones también lo hayan hecho. ¿Dónde está el error?

      Sobre lo segundo: Los datos mostrados (y que parece que se dan por buenos) dicen que la media de crecimiento anual histórica de la bolsa es superior a la del PIB. (Y que los que llevan a cabo la estrategia descrita de invertir en SPY obtienen esos retornos). La cuestión no es si esto es posible.* Lo que existe y se ha dado es evidentemente posible. La cuestión es por qué sucede esto.* Podría afirmar desde la teoría que en un futuro la bolsa debe colapsar hasta caer al ritmo de crecimiento del PIB o inferior, pero habría que explicar por qué esto no ha ocurrido en los últimos 200 años.

      • Volvemos a lo mismo. Dame datos reales, del inversor medio real, no del ejercicio teórico tuyo. El problema está analizado aquí:

        http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=544142

        y ahí se encuentran diferencias entre lo real de verdad y lo que tú llamas real.

        • artir says:

          “In addition, the fact that dollar-weighted returns are reliably lower than buy-and-hold returns implies that capital flows tend to occur at the “wrong time”, i.e., investor capital tends to flow into the stock market after superior past returns and before poor future returns, and tends to flow out of the market following poor past returns and before superior future returns.”

          Dichev viene a decir que los inversores entran al mercado cuando está alto y a salir cuando empieza a caer. Y así, efectivamente esos inversores obtendrán retornos inferiores a los del buy and hold. Nuestro hipotético pensionista va a estar invirtiendo en bolsa a piñón fijo año a año haya burbuja o haya crisis y no sufrirá de ese problema.

          Luego de hecho afirma
          “(**)If new stock capital contributions and distributions are “random”, and earn the same average rate of returns as the rest of the stock capital, then there will be no difference between buy-and-hold and dollar-weighted returns(**).However, buy-and-hold and dollar-weighted returns will differ if there are material correlations between the timing of capital contributions and distributions and past and future stock returns. For example, if investors tend to pour capital into the stock market after superior past returns and before poor future returns, then dollar-weighted returns will be lower than buy-and-hold returns because new capital contributions will be earning returns lower than the rest of the stock capital.”

          Nuevamente el ejemplo de inversores tratando de hacer market timing. Si no lo hacen, si invierten sin importarles retornos pasados. (Y no salen nunca del mercado hasta que se jubilen)

          Por cierto: http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=1299004
          Y aquí encuentran que Dichev no usó una metodología robusta. (Disclaimer: no tengo conocimientos suficientes de estadística como para entrar a juzgar si realmente tienen razón y Dichev se equivoca.)

          Hay una manera de comprobar, definitivamente si el cuento lechero vienés es realmente posible. Coger una hoja de cálculo, meter el precio del índice SP500 descontada inflación y simular qué ocurre si cada año durante 40 años se invierte una cantidad anual, digamos 6000 euros, y ver cuánto le quedaría al pensionista.

  3. Pingback: ¿Por qué existe una edad de jubilación? | David de Bedoya | Blog personal

  4. Pingback: Top 5 de posts en Artir contra el Mundo | Artir contra el mundo

  5. Pedrito says:

    Estoy intentando ser lo mas objetivo posible no voy a dar la razón porque es lo que mas me gustaría que fuera, todo el mundo toma los datos las fechas , incluye o no lo que le interesa para que cuadren con su forma de pensar, es lógico.
    Realmente me importa este tema ya que tengo un experimento real del cual depende mis ahorros presentes y futuros con lo que la ideología pasa a segundo plano lo primero son los “julundreles” .

    Empece hace 3 años contratando dos etf uno del ibex35 y otro del eurostox 50 y ahi invertir periódicamente cada 6 meses, (da igual que este alto o bajo) la misma cantidad que aporto en mi nomina al estado para las pensiones actuales, mi sistema es un simple buy and hold y re-invertir también los dividendos y cuando me jubile tener unos ingresos periódicos( no venderlo todo de golpe) quizás no pueda continuar en el futuro porque cambien mis condiciones económicas pero intentare seguir por todos los medios.
    Es una pena que dentro de 32 años que es lo que me queda para la jubilación no pueda mostrar los resultados porque este blog seguramente no existirá, pero prometo acordarme de uds. cuando cobre mi primera jubilación del estado y la de mi “personal plan de pensiones” ahi podre comparar cual es mas alta, por lo pronto la de la bolsa se la podría heredar a mis hijos cuando fallezca ,cosa que la del estado no.

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